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　　上证指数豪取16连阳，连阳日续创新高。从市场表现来看，成长风格显著占优，商业航天、核聚变、6G等主题概念火热，其底层逻辑在于中国经济面临转型升级，恰逢“十五五”开局之年，《十五五规划建议稿》中重点提及“推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点”；产业趋势清晰，叠加充裕的流动性环境共振催化。十六连阳后，市场如何演绎？我们可以从过去市场的连阳经验中寻找蛛丝马迹。

　　1990年12月19日，上交所正式开业，中国股市从火爆的场外柜台交易转向交易所交易，推动上证指数于设立之初创下第一个10连阳。为了抑制股市的投机性，政策持续收紧，导致深市的大幅调整；伴随“调节基金”的入市、下调印花税、证券业协会成立等救市行为，上证指数创下第二个10连阳，深市也于9月初见底回升。上交所的正式开业早于深交所的1991年7月3日，彼时从后视镜角度看上证与深证出现明显分化，因此制度性的完善有助于推升股票市场。

　　1992年的两次10连阳的底层背景在于，中国改革的巨轮缓缓向前，但不乏反对声音，而的南方讲话无疑给全社会注入了一股强心剂。上证在逐步试点逐步放开的基础上持续上涨，由于“不求多，务求好”的指导思想推动下，创下了99日连续收涨的记录；更甚于1992年5月21日全面放开股价交易限制的当日，上证指数单日收涨105%。股票的稀缺性导致了放开涨跌限制后大幅上涨，一定程度上透支了后续的空间，因此迎来了6个月的调整。

　　2006年5月地产政策的持续收紧一度中断了2005年以来的牛市行情，政策压制带来的调整催生了连阳行情。（1）本轮牛市的背景是股权分置改革速度加快，2006年5月启动“新老划断”；此外，2005年汇改逐步显现成效，经济持续向好推升人民币升值。制度的完善，叠加利率市场化的推进，给股市的持续繁荣提供了土壤。（2）宏观环境非常健康，高增长，低通胀；但政策端，房地产和信贷的紧缩政策依然延续，连续多次上调存款准备金。（3）微观资金上，2006年5月25日，重启IPO，虽然对资金有所虹吸，但首发个股的新高同样助推市场热情；此外，证监会推进融资融券业务，引导两融入市。虽然信贷资金偏紧，但微观资金上流入和流出有所对冲，对市场的边际定价并不明显。

　　延续2017年的“慢牛”，基于2018年春节较晚而提前开始躁动行情，上证创下11连阳；2018年1月15日短暂收阴后，上证再收7连阳。（1）本轮牛市及连阳的背景是经济增速换挡以及供给侧改革的顺利推进，上游企业利润暴增，产业集中度提升，剩者为王。（2）宏观环境的主旋律是经济复苏的“新周期”和“再通胀”，2018年1月18日公布2017年实际GDP增速为6.9%，为2012年以来首次提速；因此11连阳后，强基本面持续推升市场。（3）微观资金上，陆股通持续流入，2017年累计流入2000亿、2018年累计流入3000亿，累计流入同比增速超150%，对于沪深300强定价。

　　但本轮连阳行情结束后，迎来了近一年的调整。核心原因有三：（1）推动市场上行的核心为业绩端的改善，宏观经济的修复。而进入2018年后持续被证伪，各项经济增速全面回落；此外，2018年1月底，A股中小创公司业绩连续暴雷，典型如獐子岛公告业绩大幅亏损。直到2019年初政策持续放松，信贷大幅改善迎来了新一轮的上行行情。（2）风险冲击加剧了调整风险。2018年的全年主基调是中美贸易摩擦，每一次中美加征关税后风险偏好回落，市场承压。（3）微观流动性的收缩。微观资金角度看，全A成交额普遍低于4000亿，一方面，彼时美国正处于加息周期中（2015/12-2018/12），全球流动性偏紧；另一方面，房地产市场的火热一定程度上虹吸了居民端的资金。

　　建议重点关注三大方向：1）AI产业链：海外OAI新融资预期缓解AI情绪，有望催化半导体设备材料等上游领域关注度。此外，AI的长期价值终将兑现于应用端，当前应用端筹码结构相对较优。且近期催化密集：AI眼镜纳入国补、四部委联合发文明确“将重点攻关智能机器人等关键装备”、1月消费电子“春晚”等事件均利好应用。2）“十五五”规划提名细分：《建议》中，在“建设现代化产业体系”篇章强调“加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国”，且细分段落对于新兴产业和未来产业的表述更加具体，建议关注潜在政策催化及产业进展，包括航空航天、新材料、量子科技等新兴及未来产业。3）周期涨价方向：主要关注两条线索，一是工业金属，供需格局偏紧、库存处于低位，叠加美联储降息预期对金融属性的提振，其价格弹性值得重视；二是化工，“反内卷”政策导向下，行业供给秩序有望优化，部分供需良好的细分领域有望呈现出较强的业绩弹性。

　　2025年10月31日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》，基金业协会同步发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准操作细则（征求意见稿）》。指引和细则的发布将引导行业机构构建更加稳定的投资风格，为投资者提供长期稳健回报，有利于进一步落实公募基金改革。 1）征求意见明确了业绩基准的使用规范。业绩比较基准应充分体现产品定位和投资风格，基准一经选定不得随意变化，不得因基金经理变化、市场热点变动等原因而变更基准。对于类似原业绩基准无法持续运作、调整要素能更好反映基金投资目标等的情况，可与托管人协商；对于其他类似修改有投资目标、范围，导致风格偏移等对持有人利益产生重大实质性影响的，需召开持有人大会。 2）绩效薪酬要与业绩是否跑赢基准挂钩。管理人建立以基金投资收益为核心的考核与薪酬体系，当主动权益基金长期业绩显著跑输基准时，相关基金经理的绩效薪酬应大幅下调。 3）研究建立基金行业业绩比较基准要素库，基准库未来将构成鼓励、引导行业机构规范选取表征权益资产的基准要素。业绩比较基准要素库将分为一类库与二类库，监管鼓励基金公司从一类基准要素库中选择成熟指数作为基准，在充分论证基础上，基金公司可以选择二类基准要素库指数与库外指数。 4）设置一年过渡期。过渡期内，管理人可以对存量产品进行基准调整，使基准更加符合基金合同约定和基金实际风格，确保不对市场稳定造成影响。

　　行业核心驱动力：政策、技术与业务三重共振，重塑行业增长逻辑。政策驱动从合规走向自主可控。信创政策深化，以《金融科技发展规划（2022–2025 年）》为指引，推动核心系统、数据库和中间件的国产化替代持续加速。①技术创新引领底层架构变革。金融机构对云计算接受度显著提升，截至 2025 年约有 75%、85%、90%的金融机构已分别完成核心业务系统、办公系统、外围业务系统的云端部署。②AI 大模型驱动业务智能化转型。AI 正快速渗透核心业务，推动行业从规则驱动向智能决策转型；券商加快极速交易与 GPU 加速系统建设，以实现微秒级延迟控制。③业务需求升级为价值创造引擎。财富管理、普惠金融等新兴业务场景，推动 IT 投资从“刚性支出”迈向“结构性增长”。

　　产业链分析：行业景气度触底回升，上游算力与信创率先修复。产业链整体规模恢复增长。2024 年金融 IT 产业链总规模达 9.2 万亿元，结束连续两年负增长，同比实现 0.5%的正向回升。①上游硬件与算力投资增加。上游服务器行业规模同比增长约 59%至 1,296 亿元，是产业修复的关键环节。②中游系统集成服务加速回暖。核心系统改造项目重启，中游系统集成在 2024 年恢复 12.3%的两位数同比增长。③下游金融机构需求稳定。下游银行、保险、证券仍贡献了产业链超 95%的总需求。

　　券商 IT：高弹性的创新引擎，改革与技术双轮驱动。行业成长性和弹性最高。尽管券商 IT 投入规模相对较小，据艾瑞咨询预测，预计 2025 年为 543 亿元，占比约 13%，但其 2020-2025 年复合增速超过 15.6%，表现出最高弹性。①追求极致性能和低延迟。资本市场改革要求券商 IT 系统升级，技术重点集中于低延时撮合、PB 系统与极速交易平台。②改革提供扩张空间。全面注册制等政策落地，推动券商 IT 从撮合系统向极速交易与 PB 系统扩展。

　　保险 IT：具备高成长潜力的后发赛道，标准升级引领复苏。①新规驱动核心系统重塑。《IFRS17 实施指引》推动精算核算系统与财务系统重构。业务指标要求数字化提速。《保险业数字化转型三年行动方案（2023–2025）》要求到 2025 年保险核心系统数字化率超过 70%，核保自动化率达到 80%，理赔自动化率超过 40%。②投入规模居中，有复苏潜力。据艾瑞咨询预测，预计 2025 年保险业投入 673 亿元，占比约 16%，随着业务场景拓展，将呈现复苏反弹特征。

　　在AIDC建设加速背景下，电力供需缺口持续放大，燃气轮机行业有望开启新一轮上行周期。①供需格局：需求端快速释放，而供给受制于供应链约束及3–5年的交付周期显著滞后，2025年全球燃机意向订单已超80GW，实际可交付产能不足50GW，供需缺口明确；②分功率产品优势：重型燃机具备大功率、长期稳定运行优势，中小型燃机在灵活性与可靠性方面更具优势，均可适配AIDC用电需求，其中中小型燃机在数据中心场景下需求弹性更强，相关机组订单增速显著；③区域分布：北美与中东形成双轮驱动格局，美国电力系统约束加剧推动新增装机需求，中东则依托低气价优势与数据中心项目有望落地，燃机需求释放确定性较高。

　　燃机市场替代空间大，看好国内设备商受益机会：AI数据中心建设带来大量用电需求，且对电力的可靠性、稳定性提出较高要求。当前全球燃气轮机市场主要由美国西门子、GE、三菱重工、卡特彼勒（子公司索拉）等主导，国产替代空间较大，建议关注国产品牌替代潜力：①杰瑞股份：公司已与西门子、贝克休斯、川崎签订合作协议，具有充足的燃机产能，且公司已经拿到美国头部AI厂商2亿美金+发电机组订单，有望较快兑现业绩。②豪迈科技：主要产品为燃气轮机动力缸体与环类零件，下游客户包括西门子、GE、三菱等燃气轮机龙头企业，燃机在手订单饱满。③应流股份：主要产品为高温合金叶片，燃机零部件中壁垒最高环节，两机业务已开始贡献业绩，未来份额提升空间大。④联德股份：公司为卡特彼勒燃气轮机+柴油机铸件供应商，将直接受益。

　　我国近期申请大批量卫星频轨资源。据国际电信联盟（ITU）官网，我国2025年12月申请了14个星座共计超20万颗卫星的频轨资源，其中超19万颗卫星来自近期成立的无线电创新院，包揽其中最大的两个星座CTC-1和CTC-2，卫星规模均为96714颗。此外卫星规模超千颗的还有中国移动申请的2520颗CHINAMOBILE-L1，垣信卫星申请的1296颗SAILSPACE-1，国电高科申请的1132颗TIANQI-3G等。这是继12992颗卫星的GW星座，超1.5万颗卫星的千帆星座，和1万颗卫星的鸿鹄星座之后，我国最大批次申请的卫星频轨资源。未来若ITU全部批准相关申请，我国将获得大批量相关频轨资源的优先使用权，申请单位按照ITU规则须在7年内完成首批10%部署以保留权利，9年内完成50%，14年内完成全部部署。如此大批量频轨资源申请和战略提速，我们认为将为我国的卫星通信行业带来更多的卫星部署预期，进一步打开卫星通信产业市场空间。

　　卫星互联网频谱资源“国家队”亮相。无线日登记注册，由国家无线电监测中心、河北雄安新区管理委员会、河北省工业和信息化厅、中国卫星网络集团有限公司、南京航空航天大学、北京交通大学、中国电子科技集团有限公司7家单位联合共建，是我国无线电管理技术领域首家以技术创新和成果转化为目标的新型研发机构，明确以服务卫星互联网产业、研究电磁空间技术、挖掘频谱资源价值潜力为愿景。我们认为无线电创新院的成立将有效整合我国在卫星通信领域的频轨资源，提速我国卫星通信的部署建设，有效推动产业发展。

　　FCC批准SpaceX新增部署 7500 颗Gen2星链卫星。此举使得SpaceX全球在轨卫星总数将达到1.5万颗。同时FCC批准SpaceX对卫星进行技术升级，允许其使用Ku、Ka、V、E和W五个频段开展运营，并批准其在美国境内外提供和强化卫星直连手机的连接服务，为下一代移动通讯服务铺平道路。我们认为，SpaceX此次得到更多资源和更先进技术的加持，并进一步拓展卫星直连手机服务，不仅有望显著提升网络覆盖广度与通信服务质量，进一步强化并巩固其在全球卫星通信领域的龙头地位，同时也为我国卫星通信产业提供了重要发展借鉴与增长动能。

　　周期底部报表出清可期，动销韧性强复苏第一梯队有望。2021 年以来需求走弱致白酒行业进入持续调整期，至 2024/25 已传导至主流白酒企业报表端，2025Q2-Q3 出现较大面积的营业收入和归母净利润大幅下滑，呈现周期左侧偏底部特征。古井贡酒作为优质地产酒龙头，一方面 25Q2报表进入理性出清阶段，25Q3 单季度营收同比加速下滑 51.65%、归母净利润同比下滑 74.56%，预计 25Q4 及 26H1 延续出清夯实底盘。另一方面公司管理团队在深度调整期保持稳定实属难得，也反映了地方政府支持公司平稳度周期的态度。从外部来看，2025 年中高档白酒消费场景表现疲软，而大众消费凸显韧性。展望 2026 年，白酒消费场景具有一定修复空间，大众消费基本盘稳固，区域龙头古井在大众价位兼具品牌+渠道优势，筑底向上可期。

　　展望中长期：省内优势为后盾，省外稳扎稳打，品牌和市场皆有空间。古井作为老八大名酒和中部大省安徽白酒龙头，在泛区域性名酒中综合竞争力相对领先，攻（周边和机会市场的渗透）守(省内强控制力）兼备。1）古井品牌地位优于普通地产酒，公司战略有高度，执行有力度。公司管理层锐意进取，坚定执行“全国化、次高端”战略，在品牌上敢于大力度超前投入，在产品上引领省内消费升级，在市场端坚定全国化战略并敢于突破。2）古井省内优势明显，省外规模市场已成型。安徽省内竞争格局清晰，古井依托完善价格带布局+古 20 前瞻精准卡位引领升级、渠道深耕护城河深，市占率领先优势非常明显。省外开拓积极进取，华东市场库存相对较低、核心烟酒店覆盖较好，北方市场未来仍需进一步做优渠道、做强品牌，湖北市场相对稳健。

　　古井贡酒 2026 年节奏或类 2014 年，有望跑出α收益。复盘上一轮白酒产业周期来看，2013/14 年白酒行业加速下行，与 2025/26 年白酒产业节奏具备一定相似度。2014 年洋河、古井股价涨幅领先，核心在于洋河、古井于 2009-2012 年已分别构建出全国化大单品的强劲成长势能，大众价位古井的献礼版、古 5，洋河的海之蓝、天之蓝渠道利润厚推力强，外加强大的渠道深度分销能力，动销韧性突出，2014 年古井营收增长 1.5%、茅台增长 3.7%、洋河仅小幅下滑 2.3%，进而跑出明显α收益。

　　盈利预测与投资评级：从行业节奏来看，2026 年动销抓手仍是大众消费场景，同时从古井自身节奏来看，深度调整期管理团队稳定有助于销售策略连续性更利于穿越周期；中期而言，古井省内优势稳固，坚定“全国化、次高端”战略，省外规模化市场有望培育成型和复制。参考公司最新报表节奏，我们更新 2025-2027 年营收分别为 187.05、191.46、211.19亿元（前值为 205.03、221.82、237.42 亿元），分别同比-20.7%、+2.4%、+10.3%，归母净利润分别为 42.43、44.48、50.04 亿元（前值为 45.51、51.55、57.51 亿元），分别同比-23.1%、+4.8%、+12.5%；EPS 分别为 8.0、8.4、9.5 元/股，对应当前 PE 分别为 16.9、16.2、14.4 倍。基于短期和中期判断，古井在白酒中投资排序靠前，维持“买入”评级。

　　金属板块：电动化持续渗透，热成型&电池盒双线）冲压板块：轻量化趋势带动车身热成型件占比不断提升，2024 年国内市场规模超2000 亿元。公司通过子公司凌云吉恩斯实现技术自主与产能扩张，配套特斯拉、比亚迪、上汽通用等主机厂，构筑起“技术-成本-订单-产能”全方位竞争优势。2）电池盒业务：2015 年收购德国 WAG 切入电池盒领域，客户包括宝马、保时捷、奔驰、大众、斯堪尼亚等头部主机厂以及宁德时代等头部电池厂，同时募投项目扩充产能，后续有望进一步放量。

　　1）汽车管路：电动车渗透率提升带动单车管路用量提升显著，同时轻量化、低成本等特性带动尼龙管路市场快速增长，2024 年国内市场规模超 200 亿元。公司与瑞士乔治费歇尔合资成立亚大集团，主营管路总成及连接件，产品覆盖度国内领先，与上汽、比亚迪、蔚来、奥迪、通用等国内外优质客户长期深度合作，并积极拓展热管理领域，已获得小批量订单。2）市政管路：产品主要用于燃气和供水，客户包括华润燃气、中国燃气、中国水务等，同时 2024 年以来已成功突破高端油服设备、核电领域。

　　1）液冷领域，公司依托汽车管路技术积累，快速切入，形成以液冷管路、快速接头、软管与管路总成为核心的产品矩阵，已取得数据中心、超算中心、储能、充电桩等多场景订单，并已成功打入全球供应链，批量供货 H 客户，并为 CoolerMaster、AVC、宝德华南等散热龙头批量供应液冷管路，其液冷产品系统还被英维克、申菱环境等企业用于自主可控液冷方案。2）传感器领域，2023 年公司作为牵头单位承担工信部揭榜挂帅项目，开展六维力传感器的研发，已正式获得国家工信部重点项目批复，产品谱系覆盖涵盖拉压力、关节扭矩、六维力及 Mems 真空压力传感器等品类。截至 25H1，公司拉压力、扭矩力已交付多个小批量订单，六维力已完成设计，同时力传感器车间已建成专业生产线。